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【中资美元债·跟踪】长端利率下行受制,城投海外发债意愿增强——民生宏观固

http://raybryan.com|时间:2017-05-09 09:36|责任编辑:山歌|来源: 互联网

长端利率下行受制,城投海外发债意愿增强

力博国际备用——民生宏观固收中资美元债周报20170508

信用债市场异常报价周报20170417

【中资美元债·跟踪】长端利率下行受制,城投海外发债意愿增强——民生宏观固收中资美元债周报20170508

力博国际备用文/ 民生证券副总裁、研究院院长 管清友

民生证券研究院宏观固收组:张瑜、李昭函、李云霏、徐丹

联系人:张瑜(deany-zhang)徐丹(cyndi_dandan)

报告摘要

力博国际备用5月3日FOMC会议后,美联储宣布将联邦基金利率目标区间维持在0.75%-1%的水平,对于美国经济前景仍然保持乐观判断,一季度略显疲软的经济数据并未产生显著影响,被视为暂时现象,进一步提升市场未来加息预期。6月、9月、12月加息概率从66.3%,81.2%,87.9%增长为75.2%,86%,91.1%,维持年内三次加息判断。美国10年期国债收益率从4月28日的2.29%上行至5月5日的2.36%。

●境内实时跟踪:城投境内融资收紧,外汇储备连续三月净增长

5月3日,财政部网站公布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》,进一步规范地方政府举债融资行为,依法明确举债融资的政策边界和负面清单,牢牢守住不发生区域性系统性风险底线。监管做到全面、多部门协调,这也意味着城投公司未来的融资、资金使用将受到严格监管,过度融资、资金挪用的情况受到抑制。境内外融资的综合成本对比,一方面要考虑政策上是否存在阻力,另一方面就是资金环境、需求力量作用下的最终发行利率水平的对比。从趋势上看,2015-2016年城投公司的海外发债成本是有所降低的。考虑到境内融资规范性要求提升、融资成本持续上行,城投海外发债意愿有所提升。

外汇储备连续三月正增长。 4月外汇储备为3.03万亿美元,预期3.02万亿美元,本月增长204亿美元,已连续第三月增长,增长速度有所加速。微观数据来看,目前仍为资本微流出态势,但贬值预期相比去年已明显弱化。综合来看,资本管制下外汇储备短期无忧,但长期压力仍存。首先,企业端“走出去”+个人端“海外资产配置”的需求并未发生改变;其次,结售汇数据虽然偏低,但仍然为负值,尚未出现趋势性逆转;再者,资本外流当前稳定和改善主要发生在资本流出减少,而非资本流入增加,当下避免系统性金融风险切断内外联动是必须,但非长久之计;最后,美元年中加息+国内经济回落预期+金融去杠杆,未来资本外流压力仍在。

力博国际备用●一级市场:发行规模维持高位,非金融发债有所减少

本周一级市场新发行14支中资美元债,规模总计88.82亿美元。相比过去几周,总发行数量明显减少,但是总发行规模仍保持在高位。新发行的金融行业中资美元债13支,共计38.82亿元;非金融行业中资美元债仅有1支,发行人为国家电网,发行规模为50亿美元。预计下周新发中资美元债共55只,规模预计49.79亿美元。

力博国际备用●二级市场:收益率小幅走低,信用利差维持低位

力博国际备用2017年5月1日至5月5日,中资美元债二级市场整体表现平稳呈小幅下降,iBoxx中资美元债指数从年初至5月5日的总回报率为2.30%,相比4月28日下降0.07个百分点,整体走势与亚洲除日本美元债相一致,相较于彭博新兴市场美元债走势相对平缓,跑输后两者。尽管FOMC会议召开,市场加息预期持续的情况下基准利率上行,但一级市场供给低于预期,市场买盘较强,以上因素叠加导致债券收益率实现小幅下降。

力博国际备用基准利率方面,各期限国债收益率均实现小幅升高。信用利差方面,美元债收益率走低加之国债利率提高,信用利差进一步收窄,境内外利差持续倒挂。

●政策实时跟踪

力博国际备用中资美元债的政策主要涉及到国家发改委、中国人民银行、国家外汇管理局,对2014年以来的相关重大政策进行梳理。

● 风险提示

力博国际备用美联储加息不及预期;汇率波动

正文

4月28日,美国2017年一季度GDP初值数据公布。2017年第一季度美国经济增速同比仅增长0.7%,为近三年来最低水平,相比2016年三季度和四季度的2.1%和3.5%大幅放缓,甚至略低于市场预测的0.9%。

5月3日FOMC会议后,美联储宣布将联邦基金利率目标区间维持在0.75%-1%的水平。经济评估方面从“经济活动继续温和扩张”改为承认“经济活动增长减缓”,但仅将其视为暂时现象,整体上对经济活动将温和扩张持积极态度;全球风险方面,仍然表示“继续评估”;就业评估方面,从“就业增长稳定,失业率近几月仅有细微变化”改为“就业增长近几月平均来看比较稳定,失业率有所下降”,维持对就业市场持续走强的判断;通胀评估方面,从“通胀率有增长,且接近长期目标”改为“基于12个月的通胀率在接近长期目标”,同时强调虽然家庭支出仅温和增长,但消费增长的基本面十分稳健,且企业部门固定投资也从“看似稳固”改为“稳固”。

美联储对于美国经济前景仍然保持乐观判断,一季度略显疲软的经济数据并未产生显著影响,被视为暂时现象,进一步提升市场未来加息预期。6月、9月、12月加息概率从66.3%,81.2%,87.9%增长为75.2%,86%,91.1%,维持年内三次加息判断,6月、12月分别对应年内第二次加息、第三次加息+缩表正式进入讨论时点。美国10年期国债收益率从4月28日的2.29%上行至5月5日的2.36%。

二、境内实时跟踪:城投境内融资收紧,外汇储备连续三月净增长

(一)城投境内融资收紧,推升企业海外发债意愿

5月3日,财政部网站公布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》,进一步规范地方政府举债融资行为,依法明确举债融资的政策边界和负面清单,牢牢守住不发生区域性系统性风险底线。监管做到全面、多部门协调,这也意味着城投公司未来的融资、资金使用将受到严格监管,过度融资、资金挪用的情况受到抑制。

力博国际备用地方政府层面:将政府的各个层面干预从平台公司中抽离,首先是落实“政企分离、平台市场化经营”的政策意图,其次则是割断企业债务背后任何产生政府性债务的可能,保证地方政府债务合理、规范增长,把控区域性系统性风险。

平台公司层面:公司在境内外举债融资时,应当向债权人主动书面声明不承担政府融资职能,并明确自2015年1月1日起其新增债务依法不属于地方政府债务。这其实是要求融资主体积极向市场明确新《预算法》执行以来平台债务与政府债务的界限。

金融机构:包括银行、信托在内的金融机构,为融资平台公司等企业提供融资时,不得要求或接受地方政府及其所属部门以担保函、承诺函、安慰函等任何形式提供担保。金融机构出于风险管理的目的,对于有强烈资金需求的弱资质平台企业要求出具政府信用支持的实质性文件证明并不少见,未来这部分主体可能遭遇资金可得性降低。

力博国际备用境内外融资的综合成本对比,一方面要考虑政策上是否存在阻力,另一方面就是资金环境、需求力量作用下的最终发行利率水平的对比。从趋势上看,2015-2016年城投公司的海外发债成本是有所降低的。考虑到境内融资规范性要求提升、融资成本持续上行,城投海外发债意愿有所提升。

力博国际备用(二)外汇储备连续三月企稳,贬值预期明显弱化

力博国际备用外汇储备连续三月正增长。4月外汇储备为3.03万亿美元,预期3.02万亿美元,本月增长204亿美元,已连续第三月增长,增长速度有所加速。

微观数据来看,目前仍为资本微流出态势,但贬值预期相比去年已明显弱化。结售汇差额3月为-116亿美元,低位负值徘徊;人民币即期市场交易量基本维持稳定,未见干预迹象,个别日美元走强时,贬值的交易惯性也有所改善;出口结汇率与进口付汇率基本在收敛区间,并未发生明显背离,表明贸易企业对于结售汇意愿比较稳定,贬值预期相比去年大幅回落。

综合来看,资本管制下外汇储备短期无忧,但长期压力仍存。年初以来,中资美元债的同比140%增速的放量对于外储有较大支撑,但是仍需谨慎对待资本外流的常态化微压力,2016Q4的资本净流入也是资本流出管制下大幅缩减造成,并非资本流动方向根本性改变。首先,企业端“走出去”+个人端“海外资产配置”的需求并未发生改变;其次,结售汇数据虽然偏低,但仍然为负值,尚未出现趋势性逆转;再者,资本外流当前稳定和改善主要发生在资本流出减少,而非资本流入增加,当下避免系统性金融风险切断内外联动是必须,但非长久之计;最后,美元年中加息+国内经济回落预期+金融去杠杆,未来资本外流压力仍在。

三、一级市场:发行规模维持高位,非金融发债有所减少

(一)本周发行数量和规模

力博国际备用本周一级市场新发行14支中资美元债,规模总计88.82亿美元。相比过去几周,总发行数量明显减少,但是总发行规模仍保持在高位。非金融行业发行数量有所减少,只有1支,但单支规模很大。

【中资美元债·跟踪】长端利率下行受制,城投海外发债意愿增强——民生宏观固收中资美元债周报20170508
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力博国际备用(二)新发债券详细发行信息

1、金融行业

本周新发行的金融行业中资美元债13支,共计38.82亿元。发行人有国家开发投资公司(10.0亿)、中国建设银行(6.1亿)、中国银行(5.8亿)、中国农业银行(5.3亿)、中国民生银行(5.0亿)、交通银行(3.4亿)、国家开发银行(1.8亿)、兴业银行(0.8亿)、中国工商银行(0.7亿),均未设置特殊条款。详细发行信息如下:

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2、非金融行业

本周发行的非金融行业中资美元债仅有1支,发行人为国家电网,所属行业为公用事业,发行规模为50亿美元,债项评级为AA-(投资级),期限为3年、5年、10年、30年,对应票息分别为2.25%、2.75%、3.5%、4%,详细发行信息如下:

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(三)下周发行债券预告

预计下周将发行中资美元债共55只,发行规模预计49.79亿美元。详细发行信息如下:

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力博国际备用四、二级市场:收益率小幅下行,信用利差维持低位

(一)收益率:小幅下行

2017年5月1日至5月5日,中资美元债二级市场整体表现平稳呈小幅下降,iBoxx中资美元债指数从年初至5月5日的总回报率为2.23%,相比4月28日下降0.07个百分点,整体走势与亚洲除日本美元债相一致,相较于彭博新兴市场美元债走势相对平缓,跑输后两者。具体来看,自年初总回报率投资级为1.95%,投机级为3.59%。

一级市场发行数量减少,市场买盘较强。本周中资美元债发行数量相比上周明显减少,但总体发行规模不变,主要发行主体为银行等金融机构,境内仅国家电网1家非银机构发行。一级市场供给低于预期,加之市场买盘较强,在基准利率上行的情况下债券收益率仍实现小幅下降。

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力博国际备用(二)信用利差:境内外利差持续倒挂

基准利率方面,各期限国债收益率均实现小幅升高。本周美联储召开FOMC议息会议决议暂不加息,认为17年美国经济增速放缓并不会持续,对经济前景表示乐观,本周1年、3年、5年、7年及10年期国债收益率分别上行1bp、4bp、5bp、4bp和3bp,目前10年期国债收益率为2.36%。

信用利差方面,美元债收益率走低加之国债利率提高,信用利差进一步收窄,境内外利差持续倒挂。我们对房地产行业中存在境内外可比债券的公司发行债券收益率进行跟踪,本周所有公司美元债信用利差均有所收窄,而境内可比债券大部分境内利差小幅走阔。对比自发行以来信用利差整体情况,大部分公司美元债信用利差维持在历史0%-12%的水平,信用利差处于低位;与境外情况不同,境内大部分公司一级新发债利差处于相对高位。

【中资美元债·跟踪】长端利率下行受制,城投海外发债意愿增强——民生宏观固收中资美元债周报20170508
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五、政策实时跟踪:2014年以来政策梳理

中资美元债的政策主要涉及到国家发改委、中国人民银行、国家外汇管理局三个机构,相关文件可在官网上获取。2014年以来的相关重大政策如下:

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特别声明:

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